本文作者：Superstocks Seekers
在本文中，我们将与您分享 Unity ( U )面临的一些关键机遇，以及该公司如何定位以抓住可作为额外增长助推器的不断扩大的市场机遇。
Unity 的核心投资主题是基于它能够让用户创建他们想到的内容并将这些内容货币化并从中创建业务的能力。因此，Unity 将受益于对其产品和服务不断增长的需求。
我们还认为，由于货币化率较低，投资者看不到 Unity 的真正盈利能力。首席执行官 Riccitiello 这样做是为了进一步扩大其市场份额。我们认为他通过练习延迟满足和长期贪婪来做正确的事情。
Unity 的商业模式
Unity Software Inc 提供交互式 2D 和 3D 内容创建和货币化平台。在游戏行业，它是与 Epic 的虚幻引擎共享双头垄断地位的世界领先平台之一。
据Valuecoders 称，Unity 3D 拥有 48% 的市场份额，而 Unreal Engine 拥有 13% 的市场份额。还有其他内部/开源的内容创建平台，但没有一个拥有 Unity 和 Epic 拥有的市场份额。
Unity 业务部门的快速概览：
创建解决方案：提供一套用于内容创建的工具的软件平台。收入是通过 SaaS 订阅产生的。
运营解决方案：帮助客户将他们创建的内容（如应用程序、游戏等）货币化的解决方案和工具。它与他们的 Create Solutions 无缝链接。收入主要通过收入分享模式产生。
专业合作伙伴及其他：与支付 Unity 费用的硬件和控制台提供商签订合作协议，以确保在 Unity 平台上创建的内容与这些合作伙伴的平台兼容。收入基于合同期内发生的里程碑付款。
创建解决方案和运营解决方案具有协同作用。当在 Create Solutions 上创建内容时，它将推动 Operate Solutions 的使用以通过这些内容获利。成功的货币化将导致现有用户创建更多内容，甚至将看到他人成功的新用户吸引到 Unity 平台。当然，它不需要是个人创作者，而是适用于只想专注于内容创作，同时将某些围绕货币化的业务运营外包给其他人的企业。
需要注意的关键是，让 Unity 脱颖而出的不是内容创建方面，而是它能够为用户提供满足他们需求的解决方案，以便在创建内容后将其货币化。在 Unity 平台上创建的内容可以轻松部署到 20 多个平台，例如 Mac、Windows、Android、iOS、Xbox、PlayStation、Nintendo、Facebook 的 Oculus 等，从而为这些平台提供广泛的潜在终端客户创作者轻松。
此外，Unity 正在从游戏行业扩展到其他行业，如媒体、建筑、工程与建设、汽车、工作场所培训甚至机器/机器人培训。它是在创建和货币化内容方面提供同样的便利。
Unity 最初以其内容创建平台而闻名，但正如您将在下面看到的，其 Operate 部分的发展对他们来说是真正的瑰宝。
云、协作经济和运营即服务
甚至在 2020 年大流行之前，云、无处不在的连接和XaaS（任何事物即服务）等技术的改进已经开始在我们的工作方式和经济运作方式上产生范式转变。这些改进的技术导致了协作经济和一个人的业务的兴起，但由于这是一种范式转变，最初的采用速度很慢。
虽然在 2020 年大流行来袭时一切都出错了，但还是有一些好处——对这些上升趋势的认识更加深刻。转折点终于来了，人们和整个社会开始认真考虑这些趋势，并开始接受经济中正在发生的范式转变。
最初，整个市场在 2020 年 3 月大幅下跌，但也发生了一些有趣的事情。企业的数字化开始回升并加速了其中的许多趋势，从而推动了协作经济和合一企业的发展。
因此，许多提供此类数字产品和服务的企业受益，其中大部分是支持 XaaS 平台的企业，例如 Shopify ( SHOP )、Square ( SQ )、Adyen ( OTCPK:ADYYF )，当然还有 Unity。大多数这些业务背后的共同主题是，它使用户无需开发内部部门即可完成基本的业务功能。
这是协作经济和一个人的业务背后的主要驱动力。
协作经济和合一企业的这种长期趋势将吸引创作者寻找像 Unity 这样的支持平台来表达他们的商业理念。此外，随着 Unity 对其基础设施和平台以及销售和营销进行投资，以接触更多创作者甚至企业，Unity 正在寻求吸引更多用户使用他们的平台。
如上所示，虽然其创建解决方案对于吸引新用户在平台上创建内容很重要，但与基于使用和基于消费的收入分享的运营解决方案不同，它以固定的每个席位订阅为基础产生更多收入楷模。由于 Unity 是一家数字公司，它可以提供规模并满足创作者的业务需求。这就是 Unity 为其创作者提供一个平台以从其客户那里赚取经常性收入的原因，这对 Unity 有利，因为 Unity 也从创作者的收入中分一杯羹。这是一个真正双赢的价值主张。
在此过程中，Unity 收购了Parsec、PIXYZ 和SpeedTree 等公司。这些收购有助于为 Unity 的创作者提供更多资源。因此，创作者严重依赖 Unity 的平台。
当我们观察到这些趋势时，我们意识到 Unity 处于有利地位，可以让创作者围绕 Unity 发展他们的商业理念，并驾驭这些创作者及其业务的增长。他们的运营解决方案部门是一个真正的宝石，它得到了 Unity 的财务支持，我们将进一步详细说明。因此，我们相信 Unity 有一条清晰的道路，可以随着时间的推移不断扩大规模，并随着客户的增长而增长。
增长助推器
Unity 可以选择扩大其总可寻址市场 (TAM) 并支持其持续增长。使创作者能够创作内容并将其货币化的飞轮不仅适用于游戏行业，还适用于非游戏行业，如建筑、工程与建设、汽车、媒体等。
对他们的 TAM 的最大可能提升之一是Metaverse。简而言之，Metaverse 是一个始终活跃的在线数字世界，它允许在该数字世界中复制我们当前的许多物理体验。是的，它是虚拟化的，但它也按照创作者的愿望进行了增强。
Metaverse 的到来将成倍地扩展 Unity 的 TAM，因为 Unity 在当前物理世界中所能提供的一切，现在几乎可以在多个 Metaverse 中无限复制。
如上图所示，AR/VR 市场已准备好在未来几年变得非常大，但重要的是要注意 Unity 在内容创建方面的市场份额将较小，因为这确实包括硬件Unity 不提供的部分。
即便如此，对于 Unity 来说，它仍然是一个巨大的潜在市场。根据首席执行官约翰·里奇蒂洛 (John Riccitiello) 在2021 年第二季度财报电话会议上分享的内容，这可能并不遥远：
...根据我从硬件玩家那里看到的，我认为这即将发生。不是明天，而是在接下来的 3 到 4 年中，我们将看到 AR/VR 的巨大市场，没有什么让我更高兴的是一个巨大的市场……我们有一个非常非常强大的收购。所以，伙计们，我们正在招聘，这次是真的。我认为接下来的三四年……
当前估值便宜吗？
商业模式不是炒作，而是得到了 Unity 过去一年强劲的财务状况的支持。
截至 2021 年第二季度，收入增长了 48%，这是该业务连续第 11 个季度实现超过 30% 的增长。
目前，其运营解决方案贡献了大部分收入，截至 2021 年第二季度为 66.9%，并且在 Unity 的业务部门中增长最快，截至 2021 年第二季度为 62.6%。如果您回顾 2018 财年，运营解决方案仅贡献了 48.4占总收入的 %，在不到 3 年的时间里，它现在贡献了 66.9%。不仅如此，尽管是较大的收入贡献者，但其同比增长仍保持在 60% 左右。
这种财务趋势清楚地表明，虽然 Create Solutions 使创作者能够创建他们想要的内容，但吸引用户使用 Unity 的关键在于支持他们将内容货币化的 Operate Solutions。
此外，从以美元为基础的净扩张 (DBNE) 率可以看出，Unity 产品的采用率正在上升。截至 2021 年第二季度，他们的 DBNE 为 142%，自 2019 年第一季度以来为 129%。
使用来自各种成绩单（2021 年第一季度、2021年第三季度）的信息，我们发现 Unity 将成为一家大规模盈利的公司。目前，它在游戏中收取 1% 的低接受率，非 GAAP 营业利润率被引导为负 5 - 6%。CEO Riccitiello 还分享了货币化低的原因是为了扩大市场以及 Unity 在该市场的市场份额。随后，他分享说 Unity 可能会在一夜之间将价格翻倍，并失去 2-5% 的用户。净效应将是 Unity 收入和盈利能力的大幅增加。然而，用他自己的话说：
我看到短期的贪婪会导致长期的结果变差。我想专注于正确的长期结果，以最好地为我们的客户、我们的员工和我们的股东服务。
这使我们相信当前的财务状况并未反映公司的真实盈利能力。
Unity 的长期增长潜力似乎是存在的，但如果其潜力已在很大程度上被定价，那么一家伟大的公司不一定会进行大量投资。那么 Unity 现在是否值得投资？
由于 Unity 现在仍处于早期增长阶段，并且管理层已表示追求盈利增长战略，我们决定保持简单，而不是将估值倍数称为远期企业价值 (EV) 与收入相比类似的同行，如 Adobe ( ADBE )、Autodesk ( ADSK ) 和 Roblox ( RBLX )。
对于 Unity 的 1 年远期收入，我们假设 Create Solutions 最近的平均增长率为 35%，而 Operate Solutions 的增长率为 60%。至于战略合作伙伴和其他，这一部分确实会根据硬件更新周期而波动，但随着整个生态系统的扩大，它可能会随着时间的推移而变得更大。
现在，我们假设它会保持不变。以 2021 年 8 月 30 日的收盘价计算，Unity 当前的 EV/Rev 为 35.9 倍，而未来 1 年的 EV/Rev 为 24.3 倍。
与同行相比，Unity 的估值偏高。但是，从与 Adobe 和 Autodesk 相比的收入规模和增长来看，我们确实认为这是合理的。至于 Roblox，未来 1 年的 EV/Rev 肯定比 Unity 低得多，但这也主要是由于大流行期间的巨大增长。因此，问题是这种情况是否还会持续下去。如果我们看看 Roblox 当前的 EV/Rev，那是 32.5 倍，接近 Unity 当前 35.9 倍的 EV/Rev。
考虑到 Unity 未来增长的漫长道路，我们认为以目前的估值在 Unity 中启动一个小仓位是值得的，我们将寻求在 22 倍或更低的 1 年远期 EV/Rev 时积累更多，这很接近哪个市场会奖励像 Adobe 这样更成熟的公司。那将是 112 美元或更低的股价。
投资者面临的风险
Unity 并不是唯一一家提供一套软件工具来创建内容并从中获利的公司。还有其他内容创作平台，如 Blender、Ubisoft 的 AnvilNext、亚马逊的 Lumberyard、Epic 的 Unreal Engine、Roblox 等等。
但是，我们认为 TAM 可以非常大并且仍在增长，因此每个公司都有足够的空间来占领相当大的市场份额。此外，由于用户习惯了平台上提供的工具，并且已经在 Unity 的生态系统中创建和货币化了大量内容，因此该平台具有固有的粘性，因此转换成本很高。尽管如此，最好继续监控 Unity 用户数量及其 DBNE 的增长情况。
同样，针对多个用例的实时 2D/3D 内容使用量增长很大，但 Unity 只是整个生态系统中的一家公司。
为了让生态系统蓬勃发展，Unity 依赖于其他生态系统合作伙伴，如微软 ( MSFT )、Facebook ( FB )等硬件公司，或苹果 ( AAPL )、Alphabet ( GOOGL )等分销渠道，甚至动视( Activision ) 等内容创作者暴雪（ATVI）、迪斯尼（DIS）)、Autodesk 等。
市场增长的速度不仅取决于 Unity，还取决于生态系统中的这些公司。例如，元界的出现，需要有足够的 AR/VR 硬件让用户能够在元界中进行交互，因此增长取决于 Facebook 推动 Oculus 应用的速度。
对合作伙伴的依赖也可能是 Unity 的一个问题，尤其是当某个合作伙伴在他们的领域占据主导地位时，因此可以对 Unity 拥有议价能力。这在Epic 与 Apple的案例中很明显。
虽然合作伙伴政策及其运营方式的变化可能会影响 Unity，但我们相信 Unity 管理层有足够的能力并与合作伙伴建立牢固的关系，能够在可能发生的此类事件中识别机会。
在这样做的过程中，Unity 可以与其合作伙伴一起定位自己以实现这些机会。这在最近的Apple IDFA 变化中很明显，Unity 的首席财务官 Luis Visoso 先生在2021 年第一季度收益电话会议中指出：
该团队至少在过去两年中一直在为 IDFA 做准备。在加入 Unity 之前，我作为董事会成员参与了其中的几次对话。他们的思维质量给我留下了深刻的印象。但现在我在另一边，我印象更深，看到了详细的计划......我们的上下文模型，非常重要的是，不依赖于 IDFA 运行良好。即使在更加注重隐私的环境中，我们也需要为客户服务。
尽管如此，随着时间的推移，监控合作伙伴的发展和 Unity 与他们的关系还是值得的。
如上所述，Unity 多年来的投资无疑使其受益于协作经济和 One 业务的上升趋势。其运营解决方案能够很好地满足个人创作者甚至寻求外包部分业务运营职能的企业的需求，以实现更轻资产的方法来扩展业务。
其他增长动力，如向非游戏行业的扩张和元界的兴起，将为 Unity 提供一条途径，将他们在游戏行业所做的一切复制到这些其他市场，从而为 Unity 提供更长的跑道以保持增长。
在这些增长动力成为主流之前，仍有某些发展需要发生，例如为生态系统准备合适的基础设施、硬件等。如果这些发展没有及时发生，可能会导致 Unity 出现一些短期波动，从而导致 Unity 低于市场预期。
然而，从长远来看，随着这些趋势最终成熟，Unity 有一条清晰的道路可以随着时间的推移不断扩大规模，随着客户的增长而增长。因此，我们认为 Unity 现在是一个很好的长期投资机会，并且随着时间的推移，只要 Unity 的股价下跌，就会寻求积累更多。
