追逐近期飙升可能是个大错误，陈立武拯救不了英特尔

作者 | JR Research

编译 | 华尔街大事件

自 2 月初以来，英特尔 ( NASDAQ: INTC )的表现远远超过其半导体同行。陈立武 ( Lip-Bu Tan) 重返英特尔担任新任首席执行官，重新点燃了他与董事会的关系，自 2024 年 8 月“突然”辞职以来，据报道，他对英特尔“臃肿的员工队伍”、过于谨慎的创新方式以及与英伟达无可争议的主导地位相比明显表现不佳的人工智能战略感到不满。但陈立武的回归似乎重新激发了英特尔多头的行动，尽管陪审团仍未确定这是否会带来持续的收益。

然而，在我们匆忙下结论之前，我们还必须对陈在担任 Cadence ( CDNS ) 首席执行官期间表现出的才华给予应有的赞扬，这导致他在任职期间股价飙升了惊人的 3,000% 以上。虽然陈无疑是一位备受尊敬的芯片资深人士，在半导体价值链中有着“深厚的关系”，但市场将从现在开始变得更加谨慎，因为最初的兴奋已经被股价所反映。

显然，分析师有足够的理由持怀疑态度，同时也恳请英特尔投资者谨慎行事，不要将陈的回归视为未来好转的标志。首先：

与其他领先的半导体竞争对手相比，英特尔的员工基础仍然非常庞大，尽管他们主要是芯片设计师，而英特尔则作为集成设计制造商运营，尽管它试图剥离英特尔代工厂的报告和业务职能，以提高问责制和绩效。

因此，基辛格任职期间新增约 2 万名员工的决定似乎适得其反，尽管英特尔的员工人数随后有所减少，但只是恢复到了基辛格担任首席执行官时的水平。

当我们考虑每位员工的收入指标时，就很清楚为什么英伟达能够实现惊人的增长和生产力，并带来出色的业绩，这也显示了其设计业务固有的运营杠杆潜力水平。

因此，英特尔要想在业务上实现戏剧性的转变，可能需要考虑削减负担沉重的代工部门（这可能会带来因《CHIPS法案》而产生的追回影响），同时重组其产品业务，并与业内领先、一流的 AI 代工厂台积电 ( TSM ) 进行更紧密的合作。

陈在就任首席执行官的介绍中表示，他希望将英特尔代工厂打造成一家“世界级”企业，同时寻求在 AI 芯片领域抢占市场份额，以对抗英伟达的主导地位。作为投资者，分析陈的乐观情绪能否实现至关重要，因为英特尔的业绩（如上所示）表明，即使是缓慢复苏的个人电脑市场也不足以弥补其芯片制造业务造成的损失。

因此，我们目前还没有足够的信息来了解陈文卓的蓝图，以分析其打算如何定位自己的业务，以对抗英伟达和台积电，因为他们正寻求在 2020 年的剩余时间内延续其主导地位。英伟达已经展示了其下一代 Rubin 架构的亮点，同时也试图利用其 AI 芯片在 PC 领域开辟出一片天地，意图将其影响力扩大到目前由 x86 领导者 AMD（AMD）和英特尔主导的领域。

此外，台积电计划在本世纪末将更多制造能力迁回美国，这与特朗普政府的战略非常吻合，尽管如果《CHIPS 法案》补贴取消（目前尚不确定），成本曲线将如何增加还有待观察。

此外，英特尔的半导体同行（SMH）的表现早已超越了英特尔。虽然英特尔时不时会遭遇挫折（如上图所示的向下箭头所示），但这些挫折并没有动摇市场对英特尔股票“可能”表现不佳的信念。

当前 SMH/INTC 的价格走势与这一论点一致，因为我观察到上周可能出现的最低点，SMH 看起来再次跑赢英特尔，并且在经历了六个多月的盘整后恢复了上升趋势。

英特尔的预期市盈率接近 50 倍，这表明市场可能已经考虑到了陈福阳回归的相当乐观情绪，但他打算如何扭转这家芯片制造商的局面的细节目前仍不清楚。

再加上相对较重的债务负担（调整后的 EBITDA 杠杆率为 2 倍）和仍在挣扎的代工业务，英特尔需要做出是否保留或剥离其代工业务的坚定决定，因为华尔街预计，在英特尔目前的情况下，到 2026 年，自由现金流利润率将为负值。

如果陈先生打算重塑英特尔的代工业务并赢得外部客户的赞誉和合同，我们需要看到这种势头从明显的客户胜利开始回升，以帮助市场验证其收益。

此外，近期半导体和科技股的下跌显著提高了科技板块的估值（晨星公司评估科技板块被低估了 8%），随着估值的提高，大量以前不太有吸引力的机会随之出现。因此，英特尔目前的出色表现在很大程度上反映了陈的回归所带来的乐观情绪，并评估现在重新配置该股票是恰当且及时的。

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