导语：灾难债券听起来像是一种聪明的气候解决方案，但当灾难来临时，它们可能会让脆弱的国家倒霉。
上周，在飓风米尔顿抵达佛罗里达州陆地之前的几个小时，美国政府研究人员派出的一架无人驾驶帆船进入漩涡，发回了令人心惊肉跳的数据。在超强风力的推动下，海浪已经飙升到 28 英尺多高。这是一个让数百万人逃往安全地带的幽灵。 此时，当早期的狂风肆虐墨西哥湾沿岸时，一位投资者已经以 67 美分的价格抛售了佛罗里达州的债券，该债券是专门用于在米尔顿等风暴发生时赔付的专业金融工具，市场规模达 460 亿美元。这清楚地表明，投资者预计损失惨重。 三个月前，电闪雷鸣，狂风以每小时 200 英里的速度呼啸，斯蒂芬-皮图赫驾驶着一架重达 75 吨的螺旋桨飞机穿越了另一场巨大的风暴--飓风贝里尔。皮图赫是一名飓风猎手，美国空军的精英飞行员，曾飞入地球上最狂暴的天气中。7
月 3 日凌晨，他的飞机在加勒比海上空遭遇贝里尔飓风时，坠落了一千英尺，令人不寒而栗。"我们被打得很惨，"他说。"我觉得这对牙买加不是个好兆头"。他是对的。虽然贝里尔只掠过了该岛的南海岸，但它损坏了 13500 多所房屋，撕碎了医院的屋顶，造成了 2.5 亿美元的损失。牙买加政府正是为这种情况做好了准备。佛罗里达州经常遭受风暴袭击，保险公司和地方政府也是如此。这两个地方的政府都花费了数百万美元购买名为"灾难债券"的证券，这种债券在灾难来临时起到了保险的作用，它们依靠这些生命线为恢复工作提供资金。弗罗里达人将获得与实际损失相符的赔偿金。米尔顿飓风作为三级风暴登陆后的头几天，有估算表明，加上两周前的海伦飓风的影响，这次飓风造成的损失可能会导致高达数亿美元的巨灾债券赔付。现在还不能确定，但任何赔付都将由债券投资者转给通过保险公司索赔的房主，从而保障该地区的恢复。牙买加做出的类似安排根本无济于事。牙买加政府在世界银行的支持下发行了一笔灾难债券，本可以获得 1.5 亿美元的赔付，但尽管贝雷尔造成了惨重的损失，债券却未能触发。华尔街所称的 "猫债券"是一种对巨大自然灾害发生概率的赌注。灾难可能是飓风、地震、野火或洪水。如果灾难没有发生，购买债券的投资者就能获得其他地方难以获得的丰厚回报。如果灾难发生，购买者可能损失部分或全部资金。
在市场上尚未偿付的 300 种债券中，约有 70% 是针对美国风暴的保险，其中很大一部分是针对佛罗里达州的飓风风险的。在派评估人员实地勘察损失情况后，如果达到一定的实际损失标准，通常就会支付赔款。虽然这些赔付可能需要几个月的时间，但像佛罗里达州迈尔斯堡这样遭受米尔顿和海伦两场飓风袭击的受灾地区，在等待资金到位的同时，可以迅速动用州政府和联邦政府的紧急基金。发展中国家使用的等价债券设计不同，宽松程度可能较低。牙买加仅有少量基础设施有保险，因此使用了一种只有在风暴达到预定气压读数时才支付赔款的工具。这种机制被称为参数触发器，可以迅速释放资金，而无需等待损失评估。但是，这种设置也可能产生苛刻的结果。牙买加很不幸。贝里尔以最微小的差距--仅 9 毫巴--错过了其猫债券中规定的触发点，这一发现部分归功于皮图赫飞机捕获的数据。购买该债券的美国和欧洲投资者今年将获得约 12% 的回报。牙买加人将一无所获。洛基角的一栋房屋被贝里尔从地基上掀起，屋顶部分坍塌
当地人在两个层面上难以理解这一结果：财务安排的复杂性和结果的明显不公。朱莱特-摩根（Julett Morgan）是一名 50 岁的蔬菜销售商，她的木头和铁皮棚屋倒塌在金斯敦西南部一个名为洛基角（Rocky Point）的重灾区，她并不知道政府的猫咪债券。但当她观察周围的损失时，从被掀翻的屋顶到倒塌的房屋，似乎无法想象任何种类的保险会不赔付。"她说："我的房子是平的，平的，平的。"暴风雨带走了家具、衣服和所有东西。我从没见过这样的事情。这种不公正感使人们对一种市场驱动的工具产生了怀疑，这种工具正被越来越多地宣传为保护弱势人群免受更极端天气影响的一种方式。牙买加是较贫穷的国家之一，当地人的生活经常受到风暴、干旱和火灾的影响。因无节制排放而致富的国家几十年来一直面临着提供补偿的压力。富裕国家的保险公司和政府往往不喜欢参数猫债券的二进制性质，大多对其敬而远之。然而，快速赔付的承诺已说服世界银行和西方国家政府在发展中国家推广这种债券，即使风险回报曲线向伦敦、纽约和苏黎世的投资者倾斜。牙买加国会议员、反对党人民民族党领袖马克-戈尔丁（Mark Golding）说，在牙买加首次签署 "猫债券"时，他对该债券 "充满热情"。现在，他的看法有所改变。他说，复杂的赔付条款 "是一个聪明的错误--但也是一个错误"。"他说："这是个陷阱，你可能会遭受价值数十亿美元的重大损失......而我们却无法索赔。猫债券最近成为世界上一些最复杂的金融玩家的热门交易。这是 2023 年最赚钱的对冲基金策略。预计未来几个月的发行量将创下纪录，有可能使整个市场规模达到 500 亿美元。富裕国家的发行人可以承担投资者要求的较高保费，以应对更高的重建成本、财产风险和气候影响。欠发达国家的情况则不同，它们只占市场的很小一部分，如果没有捐助国的援助，往往无力支付保费。据国际货币基金组织称，加勒比是世界上最容易遭受与气候有关的自然灾害的地区，仅为适应这些危险就需要1000多亿美元，相当于其年度经济产出的三分之一。世界银行曾试图说服其他加勒比国家与牙买加一起创建一个区域性的 "猫债券"。巴巴多斯总理米娅-莫特利（Mia Mottley）的前特使阿维纳什-佩尔绍德（Avinash Persaud）说，巴巴多斯是拒绝参与的国家之一。"佩尔绍德是一位经济学家，现在为美洲开发银行行长提供咨询。他说："与其支
付猫债券的保费，我们更愿意寻找廉价的长期融资来建设抗灾能力，比如修建一
道海堤。对巴巴多斯来说，这是应对气候变化的最佳保险。190 多个国家将于 11 月齐聚一堂，参加 COP29 气候峰会，届时为气候脆弱地
区提供资金援助的争夺将成为焦点。多年来，外交官们一直在为发达国家是否需要留出资金援助贫穷国家而激烈争论。最终，2022 年设立了所谓的损失和损害基金。但迄今为止，该机制只筹集到 7 亿美元，仅是所需资金的一小部分。据巴斯克气候变化中心的研究人员称，到2030年，发展中国家遭受的损失可能达到5800亿美元。据熟悉会谈情况的人士透露，现在正在讨论将有限的损失和损害资源中的一部分用于资助保险计划，从而利用华尔街投资者获得更多赔付。将主持今年在巴库举行的 COP29 谈判的阿塞拜疆部长穆赫塔尔-巴巴耶夫（Mukhtar Babayev）说，这一方案已经摆在桌面上，他的财政团队正在 "与各方讨论任何可能的有效机制
"。一些跨国发展组织称赞猫债券是一种优雅的解决方案。国际货币基金组织将其称为 15 年来可持续金融领域 "最突出的创新"之一。经济合作与发展组织已批准亚太地区国家使用猫债券。鉴于发展中国家的赔付率较低，目前还不清楚这一提议会受到怎样的欢迎，也不清楚猫债券具体会如何发挥作用。自 2009 年以来，世界银行已为较贫穷国家发行或安排了15笔与天气有关的猫债，可能支付的金额高达16.3亿美元。迄今为止，仅有三笔债券触发并交付了 1.63 亿美元，仅占其总投保价值的 1%。参与 COP29 讨论的佩尔绍德告诫说，不要过于相信复杂的金融工程。"他说："
我深感忧虑的是，这些神奇的幻想正在分散人们的注意力，使他们无法做自己需要做的事情。世界银行希望在未来四年内发行价值 35 亿美元的猫债，高于目前尚未发行的
15 亿美元。但据猫债团队负责人迈克尔-贝内特（Michael Bennett）称，该行预计第四季度不会有新的交易，而第四季度通常是猫债发行的旺季。菲律宾最近拒绝续发台风债券。二十国脆弱国家集团（Vulnerable Twenty Group）的常务董事兼财务顾问萨拉-简-艾哈迈德（Sara Jane Ahmed）说，牙买加的经验 "开启了一场关于我们应该把稀缺资金用于哪些最佳工具的讨论"。投资者看到的是两位数的回报。应该重新设计触发机制，使其对各国更加公平。6 月 22 日，贝里尔作为从非洲海岸吹来的低压大气波开始了它的旅程。加勒比海地区通常要到八九月份才会形成风暴，但创纪录的海洋温度颠覆了这一假设。7 月 2 日，美国国家飓风中心宣布它是有记录以来最早的 5 级飓风。在落矶角，暴风雨掀翻了社区中心的屋顶，大水涌入当地医院的候诊室。仅在这个小村庄，就有十多处房屋被掀翻或严重损坏。两个月后，61 岁的沃尔特-瓦勒姆（Walter Vallum）仍在他家的残垣断壁中翻找，试图抢救他所能救的东西。他把自己的身份证、几块钱、香烟和几封信放在一个塑料盒里，放在一个破书架下面，希望这些东西不会被小偷偷走。暴风雨把他的铁皮屋顶掀到了附近的田野里。"瓦勒姆说："你能感觉到大地在震动，风力非常可怕。"所有东西都飞了出去。这是最可怕的事情"。在 4500 英里之外的苏黎世，精品资产管理公司 Plenum Investments 的分析师们正在跟踪贝里尔向牙买加海岸的靠近。该公司向客户发出了一份简短的通知，
警告说可能会有部分赔付。随着贝里尔逐渐减弱为四级风暴，Plenum 发布了一
份看涨的最新消息："预计不会对我们的猫科动物债券基金产生影响。投资者们松了一口气，但筹码很容易就会掉到另一个方向。尽管设计复杂，但构
建猫债券并不是一门精确的科学。就牙买加而言，这笔交易是由全球最大的再保险公司之一瑞士再保险公司（Swiss
Re）和保险经纪人 Aon Plc 共同策划的。其中一个关键步骤是将该岛及其周边水域划分为 19 个区域。每个区域都被指定了一个气压临界值--这是飓风强度的常用代用指标--该临界值将触发赔付。然后，发行人求助于巨灾风险建模师来量化 "预期损失"，即投资者在某一特定年份在债券上的预期损失额。通常以发行额的百分比来表示，这是潜在投资者所关注的数字。预期损失越大，投资者承担风险后可获得的利息就越多。牙买加的神奇数字是由风险建模公司 Verisk 确定的，该公司负责处理市场上大多数猫科动物债券。这家波士顿公司利用计算机模拟了 15 万次合成风暴，以了解如果过去的事件发生在今天，以及未来事件可能发生的情况下，该债券会有怎样的表现。他们计算出全国的预期损失为 1.5%。根据总部位于伦敦的灾害保护中心（Centre for Disaster Protection）的另一项计算，与 2021 年的债券相比，新债券每单位保险成本将增加 60%。Verisk 极端事件部门的首席风险官Jay Guin承认，这种风险是可以解释的。不同的公司很容易得出不同的估计损失，从而使债券的风险溢价出现偏差。"Guin说："我们可以得出2%，如果有人说是3%，有人说是1%，我也不会感到震惊。世界银行财务部资本市场与投资总监乔治-理查森（George Richardson）说："任何事情都需要权衡利弊。"如果你想让猫债更频繁地赔付，你就必须支付更多的风险溢价。"依靠狭隘的标准来衡量风暴的破坏力也会产生问题。佛罗里达州的猫科动物债券发行人并不面临这一挑战，因为他们的交易是基于海伦娜和米尔顿的实际影响。穆迪公司（Moody's Corp）保险解决方案首席研究官罗伯特-穆尔-伍德（Robert
Muir-Wood）说，如果一场风暴的最强风发生在近海，但却在陆地上造成了严重破坏，那么这场风暴可能不会引发卡特债券。他说，除非建模者使用 "风暴的整个足迹 "来进行风险评估，否则 "他们就缺少了一个关键参数"。数据本身可能是另一个限制因素。2014 年飓风奥迪尔袭击墨西哥并造成约 12
亿美元的损失时，美国国家飓风中心在得出官方气压读数时纳入了业余追风者乔希-莫格曼（Josh Morgerman）的观测结果。据穆尔-伍德称，如果没有他的意见，国家飓风中心对气压的评估会更低，很可能会导致该国的猫债赔付 5000 万美元。但政府一分钱也没得到。穆尔-伍德说，使用非官方数据 "会带来新的风险"。"在加勒比海和墨西哥，沿海地区的观测站密度并不高。牙买加气象局局长埃文-汤普森（Evan Thompson）
表示，牙买加气象局在全岛拥有约 120 个远程气象站。虽然牙买加向美国国家海洋和大气管理局（NOAA）和美国国家气候中心（NHC）提供数据，但这些美国机构最终决定牙买加猫债券的命运。首席主任埃文-汤普森（左）和高级技术员莱隆-林奇在牙买加气象局查看天气数据白板上的飓风图示
莫格曼对自己无意中导致墨西哥无法获得赔付感到不满。在 2018 年写给《洛杉矶时报》的一封信中，他说，用压力来表示风暴强度，就好比用温度来计算火灾保险理赔。"他写道："谁在乎当时有多热？"房子烧毁了"。当贝里尔接近牙买加时，美国空军气象官员克里斯蒂娜-佩雷达上尉坐在皮图赫飞机的尾部，当机身颠簸、冰雹砸向挡风玻璃时，她努力集中注意力。"佩雷达说："那感觉就像在洗车场坐过山车。"但这正是我最忙碌的时候。" Pereda 对风速、温度、湿度和气压进行了测量。机组人员还释放了约 20 个被称为 "dropondes "的装置，这些装置在穿过风暴并最终落到海面时，会传回重要的天气数据。这些数据通过卫星即时传送到位于迈阿密的国家气候中心总部，并输入气旋预报系统--一个决定牙买加猫飓风结果的软件。数据显示，贝里尔的气压刚刚错过瑞士再保险公司和 Aon 公司绘制的网格中的一个触发点。牙买加工业、投资和商业部长奥宾-希尔（Aubyn Hill）说，参数债券的卖点之一是直接、透明。在贝里尔飓风过后几小时内，很明显猫债券不会赔付。希尔说："当地的实际情况表明，它本应该被触发。但规则是明确的。"他说："否则，他们就会对各种情绪化的呼吁做出回应，而在遇到这种情况时，情绪往往会非常高涨。"希尔说，政府正在重新评估其所有气候保护投资，看看如何对其进行微调，使其"更有效、反应更迅速"。虽然猫债券的严格条件意味着它没有触发，但设计更灵活的保险产品却触发了。牙买加合作信用社联盟购买了一份保险，保护该国成千上万的农民免受极端天气造成的农作物损失。贝里尔启动了部分保单，支付了总价值的 45%。设计该保单的 Skyline Partners 公司表示，这是因为与猫债等产品的"二元性质"相比，该保单采用了一种反应更灵敏的方法，能更好地反映当地情况。它允许根据农场距离飓风路径的远近进行不同程度的赔付。Skyline 联合创始人劳伦特-萨巴蒂埃说："其他触发器的灵敏度较低，只能对直接袭击做出反应。"一个名为加勒比共同体（Caricom）的加勒比政府首脑小组表示，它将寻求对猫债券和其他与保险相关的证券进行审查。它希望该地区的财政部长们仔细研究一
下，政府应该选择哪些市场，应该避免哪些市场。牙买加经济部部长罗伯特-摩根（Robert Morgan）说，牙买加已经花费 30 亿牙买加元（约合 1900 万美元）修复道路，花费 10 亿牙买加元修复学校。他说："虽然我们无法利用灾难债券，但我们还可以利用其他设施。"由于贝里尔造成的破坏，格林纳达主权债券中的一项条款发挥了预期作用，允许该国推迟一年向债权人付款。这使得格林纳达政府能够将更多的资金投入到灾后重建工作中。贝雷尔几乎毁坏了格林纳达卡里亚库岛上的每一栋建筑；据格林纳达政府估计，总损失将达到其年度国内生产总值的三分之一。白橡树咨询公司（White Oak Advisory）的董事总经理塞巴斯蒂安-埃斯皮诺萨
（Sebastian Espinosa）曾帮助格林纳达和巴巴多斯在债务中加入此类条款。他说，相比之下，"猫债券 "是发展中国家抵御气候变化影响的一种昂贵方式。他说："如果你看看这些东西的经济效益和需要支付的保险费，它们对一个财政拮据的国家来说确实没有意义。"另外，当然，在你需要的时候，它们可能不会赔付"。（Bloomberg）
