ROIC已恢复正值，亚马逊“腾飞”在即？

估值仍然合理。

自去年12月以来，亚马逊（NASDAQ：AMZN）的表现已经超过标准普尔500指数（SP500）近两倍。当时，ROIC正在上升，并且很可能会恢复到以前的实力。这已得到证实，并且积极的趋势似乎仍在继续。

在经历了短暂的负值之后，ROIC现在再次为正值，稳定在12.99%，3年中位数为10.91%。2022年ROIC为负的原因是亚马逊2022年净利润为负，因此NOPAT不如平时强劲。

出于说明目的，以下是用于计算ROIC的标准NOPAT公式：

NOPAT =（净利润+营业外损失-营业外收益+利息费用+税金）x（1-税率）。

投资资本回报率=NOPAT÷平均投资资本

但2021年底的水平还比较遥远，那是因为有效税率比当时要高。12月21日为12.6%，目前为19%，NOPAT为税后净利润。所以税率很重要。此外，2023年12月的净利润仍低于2021年12月，分别为300亿美元和330亿美元。然而，由于我坚信净利润将再次增加，税率将再次下降，ROIC可能会继续增加。

但由于投入资本持续增长，如资产负债表上的净PPE所示，亚马逊的资本效率低于当时。

2021年12月PPE净值：2160亿美元。

PPE净值12月：2023年：$2760亿。

在此期间，SG&A费用也持续增加，导致投资资本增加。但尤其是在竞争激烈的在线购物领域，SG&A对于留住客户非常重要，亚马逊还需要投资研发以保持对其他业务的竞争力。

其次，总是有生命周期。在其中一些领域，您必须进行更多投资才能获得更好的长期定位。

亚马逊的一大缺点是它以不同货币开展大量业务，这很容易扭曲其收入增长。而其他一些公司的进入壁垒较高，这也对竞争优势和投资回报率产生积极影响。

因此，与沃尔玛公司、塔吉特公司和好市多进行同行比较更为合适。在这里，亚马逊与其竞争对手沃尔玛和塔吉特并列，但好市多拥有优势，这也反映在好市多的估值中。但许多投资者已经认识到，好市多是一个非常高效的资本管家，而且该股近年来表现非常出色。

好市多的交易价格高于沃尔玛和塔吉特，但由于其技术份额和增长率，亚马逊的估值更高。因此，市场预计亚马逊的新配送网络将继续提高盈利能力和客户满意度，这已纳入估值。与Meta和Shopify的合作预计将推动进一步增长。

另一个主要增长动力将是生成式人工智能。亚马逊将尝试通过AWS和Bedrock提供此服务。Bedrock的目标是让客户更容易获得大型语言模型或LLM，但这很可能是未来竞争激烈的领域，看看哪些公司出现将会很有趣。

因此，假设债务成本约为4%，股本成本约为9%，则投资回报率略低于13%，而WACC约为9%。这将使我们的ROIC-WACC利差约为4%，这对于亚马逊经营的竞争性行业来说是一个可靠的数字，意味着这些投资正在创造价值。

亚马逊的流动性非常强劲，其174倍的利息覆盖率就证明了这一点。标准普尔500指数(SPY)中非银行公司的平均值约为10倍，亚马逊明显优于此。此外，860亿美元的现金和短期投资超过了640亿美元的长期债务。

随着流通股数量持续增长，亚马逊的股东被稀释了一些，但由于每股收益也在增长，过去5年的复合年增长率为23%，所以这没什么问题。

目前市场预计亚马逊股票未来10年每股收益每年增长17%。这是基于2.90美元的摊薄后TTM每股收益和10年内35倍的退出倍数计算的。

从历史上看，亚马逊在过去5年中实现了23%的年每股收益增长，这表明可能被低估。

三个月前，市场定价的年增长率约为16%，亚马逊的吸引力比当时要低一些，但这也是由于该股票上涨了从那以后几乎有20%。

这些是分析师的盈利预期，在过去8年里，亚马逊有7次超出盈利预期，只有1次低于盈利预期。平均而言，他们每节拍的表现比EPS平均高出20%。

因此，2028年12月每股收益约为12美元似乎很有可能，如果是35倍，则意味着股价为420美元。这意味着复合年增长率约为19%，并且在此期间表现非常强劲。

亚马逊的资本回报率似乎处于平均水平。然而，由于有效税率高于正常水平以及近年来为确保未来增长而进行的投资，该数字暂时低于实际水平。而且由于这些数字始终是向后看的，因此全年投资回报率将继续增长，我坚信，到2024年12月，亚马逊公司的投资回报率将恢复到高于平均水平。

而利用云与生成式人工智能相结合的定位也为未来的发展带来了希望。因此，我认为估值仍然合理，并且亚马逊很有可能在未来几年跑赢该指数。