SaaS趋势追踪丨软件公司发展风生水起，十大SaaS股将走出低迷？

美股研究社 2023-06-17 20:01

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作者 | Jamin Ball

编译 | 美股研究社

概述

过去 6 周（自 5 月初以来）对软件公司来说可谓是风生水起。WCLD 指数上涨 30%！纳斯达克指数上涨 12%。鉴于这一举措，今天的倍数在哪里？今天的倍数与利率和这些软件业务的潜在增长有何关系？

首先是一些背景。如果我们回顾大约 10 年期间（不包括 2020 年至今）：

NTM 收入倍数中位数为 7.8 倍
NTM 增长率中值约为 25%
10 年中位数约为 2.3%

快进到今天：

NTM 收入倍数中位数为 6.0 倍
NTM 增长率中值约为 15%
10Y 约为 3.7%

换句话说，NTM 收入倍数中值比历史平均水平低约 23%，但远期增长预期是有史以来最低的（比历史平均水平低约 40%），10 年比历史平均水平高约 40%（从2010-2020 年期间）。我使用的是 2010 年以后的时期，因为那确实是云软件出现的时候。

下图显示了这个细节：

那么这是什么意思？显然，我们应该处于低迷的倍数 - 增长预期处于历史低位，而 10 年明显更高。但多重折扣代表增长预期和利率吗？在真空中我会说不。鉴于预期共识增长率和利率背后的一系列事实，我预计倍数会更低。然而——在这个时刻，人们可以说我们处于增长预期和增长率的底部。有理由认为今年下半年收入增长会加速。与此同时，利率很可能会下降，而不是上升（因为通胀继续大幅下降）。因此，预计增长预期和利率将在不久的将来成为软件倍数的顺风。

显然，这就是市场的定价。共识估计将滞后于市场情绪，市场将领先于共识估计的变化。如果我们看一下浅蓝线（NTM 共识增长中位数），它会比深蓝线（NTM rev multiple）滞后大约 6-8 个月（至少从 2020 年开始）。因此，我们可以假设最近的倍数跃升是由预期增长估计开始移动的预期推动的。那会发生吗？时间会证明一切！如果我们看一下 22 年 8 月前后的图表，那么倍数开始上升，增长预期趋于平缓，然后双双下降。我们今天处在相似的时刻吗？还是这真的是增长预期的底部？时间会证明一切，但市场已经投票。

当然，也有这样的情况，这只是一个人工智能注入的股权泡沫。

如果我们总结一下并查看增长调整后的倍数，EV / NTM Rev / NTM 增长率（下图），您会发现我们现在正处于 Covid 之前的状态。那个时期（20 年 2 月）和 19 年夏季/秋季是增长调整后收入倍数的两个峰值。我会将此图表添加到我分享的标准每周图表中。

换句话说——我们目前的交易价格为历史最高的增长调整倍数。有人可能会说增长预期是“错误的”，我们实际上并没有倍数所暗示的那么高。当然，您也可以争辩说增长预期仍然过高并且没有考虑到更严重的衰退！在那种情况下，我们远高于历史高点（因为增长预期需要下降）。

前 10 名 EV/NTM 收入倍数

十大每周股价走势

倍数更新

SaaS业务通常根据其收入的倍数进行估值 - 在大多数情况下是未来12个月的预计收入。收入倍数是一个速记估值框架。鉴于大多数软件公司没有盈利，或者没有产生有意义的FCF，这是比较整个行业的唯一指标。即使是DCF也充斥着长期假设。SaaS的承诺是，早年的增长会带来成熟时期的利润。下面显示的倍数是通过采用企业价值（市值 + 债务 - 现金）/NTM 收入计算得出的。总体统计数据：

总体统计：

总体中位数：6倍
前 5 名中位数：16.6倍
10 年：3.7%

被增长所淹没。在下面的类别中，我认为高增长>30%的预计NTM增长，中期增长15%-30%和低增长<15%

高增长中值：9.0倍
中期增长中位数：9.2倍
低增长中位数：3.7倍

EV/NTM Rev Multiple 与 NTM Rev Growth 的散点图

增长与估值倍数的相关性如何？

运营指标

NTM 增长率中值：15%

LTM 增长率中值：24%

毛利率中位数：75%

营业利润率中值 (21%)

FCF 利润率中值：3%

净保留中位数：115%

CAC 回报中位数：57个月

S&M % 收入中位数：46%

研发收入百分比中位数：27%

G&A % 收入中位数：18%

合成输出

40法则显示LTM增长率+ LTM FCF利润率。FCF 计算方式为运营现金流 - 资本支出

GM调整后投资回收期的计算公式为：（前一季度Q S&M）/（Q x毛利率中的净新ARR）x 12。它显示了 SaaS 企业以毛利润为基础偿还其负担沉重的 CAC 所需的月数。大多数上市公司没有报告净新ARR，所以我采用隐含的ARR指标（季度订阅收入x 4）。净新 ARR 只是当前季度的 ARR 减去上一季度的 ARR。未披露订阅修订版的公司被排除在分析之外，并被列为NA。