Snap(NYSE:SNAP)的股票自2021年底见顶以来一直面临巨大压力，在此期间下跌了约90%。这种下跌在很大程度上是由于成长型股票的估值调整，但Snap糟糕的业务表现也是原因之一。尽管营收增长乏力，亏损巨大，但Snap仍在继续扩大用户群，并为广告商提供差异化的平台。在股票复苏之前，Snap可能需要控制支出，并证明有一条可行的可持续盈利之路。这可能被视为一个积极因素，因为这表明管理层仍专注于业务的长期成功，但也可能让寻求短期盈利能力的投资者失望。为了应对疲软的需求，Snap正专注于他们的直接回应广告业务，并试图提高广告支出的回报。Snap认为，在充满挑战的经济环境下，直接反应广告预算的可自由支配性较低，但该业务也受到苹果(NASDAQ:AAPL)隐私计划的影响最大。Snap的用户基础继续快速增长，这表明竞争担忧可能被夸大了，但这种增长是由相对低价值的国际用户推动的。如果Snap的用户增长继续由低价值用户驱动，投资者可能会忽视用户增长，除非Snap能够证明这些用户可以盈利变现。图1:按地域划分的Snapchat用户(来源:作者使用Snap数据创建)由于用户基数不断增长，Snap第三季度的印象同比增长了约8%。但同期用户增长19%，收入仅增长6%。这可能表明用户缺乏参与度，广告商的需求疲软。Snap的年轻用户群，以及专注于基于图像的消息传递，对该公司来说可能是一个弱点，因为目前尚不清楚从长远来看，该平台对大多数用户的粘性会有多大。Snap似乎正在失去对TikTok的吸引力，BeReal等其他基于相机的应用程序也构成了威胁。Snap已被证明有能力随着时间的推移提高ARPU，但疫情似乎已经推动了增长，这可能是近期的逆风。低价值用户数量的快速增长也掩盖了用户盈利的进展。较低的用户增长率和未来更容易比较的时期应该会导致ARPU的持续改善。ARPU还受到了苹果隐私计划和Snap将用户注意力吸引到轻度盈利表面(如Spotlight)的影响。如果Snap能够找到改善目标定位和归因的方法，ARPU就会随之增长，特别是像《Spotlight》这样的界面能够进一步盈利。不过，这些问题并不是Snap独有的，Instagram和Pinterest也出现了类似的问题。图2:按地理位置划分的Snap ARPU(来源:作者使用Snap数据创建)尽管竞争日益激烈，但Stories仍是Snap收入的最大推动力，Spotlight或Discover成为推动用户参与的重要手段。Spotlight旨在展示由社区(用户创建或内容发布者)创建的娱乐快照，并似乎试图创建更多病毒式内容，就像TikTok一样。据报道，到目前为止，人们对Spotlight的反应非常积极，但Snapchat有可能因专注于病毒式视频内容而失去部分差异化优势。Spotlight广告预计将于2022年第四季度推出，这可能有助于支持未来的增长。管理层表示，他们目前面临需求挑战，因此增加Spotlight库存可能会对CPM造成压力。尽管Snap的广告业务仍有巨大潜力，但它似乎也存在问题。管理层无法准确预测收入，即使是短期收入，以及最近的管理层更替，都突显了这一点。奈飞(NASDAQ:NFLX)挖走了Snap的首席商务官和销售副总裁，以支持他们推出自己的广告业务。这种类型的人员流动是必然会发生的，但当企业前景不佳时，这种情况更有可能发生。不过，如果一份泄露的内部备忘录可以作为依据的话，Snap的高级管理层仍对业务持建设性态度。该备忘录提到，2023年的目标是60亿美元的收入和4.5亿用户，这两个目标都是雄心勃勃的目标，考虑到当前的宏观环境，这两个目标似乎不太可能实现。斯皮格尔后来澄清说，这些都是雄心勃勃的目标。Snap希望3.5亿美元的收入将来自付费订阅，到今年年底，付费订阅用户已经有望达到400万。按每月3.99美元计算，这相当于约1.92亿美元的年收入。Snap还希望基于AR的广告明年能贡献10%的广告收入，并正在成立一个AR企业部门，向其他公司出售其技术。图3:Snap营收增长(来源:作者使用Snap数据创建)在招聘要求中提到Snapchat的职位空缺已经减少了近两年，现在接近疫情以来的最低水平。如果这被视为Snap服务需求的领先指标，可能表明未来增长将持续疲弱。图4:招聘要求中提到Snapchat的职位空缺(来源:Revealera.com)目前市场更关注盈利能力，而不是增长，因此，对Snap股价来说，展示一条通向持续GAAP盈利能力的可靠道路，可能比强劲增长更有利。Snap已经裁员约20%，表现出了一定的决心，但他们继续积极投资于回报不确定的投机性项目的研发。考虑到Snap的所有权结构，股东几乎没有追索权，目前尚不清楚市场是否会像Meta公司那样迫使管理层遵守纪律。Snap 也基本上停止了招聘，这应该会为企业提供运营杠杆，前提是收入继续增加。图5:快速空缺职位(来源:Revealera.com)对于Snap这样规模的公司来说，它的一般和管理费用似乎相当惊人，如果Snap认真对待成本控制，就应该大幅降低这些费用。图6:Snap运营费用(来源:作者使用Snap数据创建)尽管目前增长疲软，缺乏成本控制，但在某个时候，市场将不得不认识到Snap拥有相对强劲的资产负债表，无论何时它都可以盈利。不过，在这种情况发生之前，管理层可能必须表现出更大的控制成本的承诺。Spotlight广告的推出和订阅业务的进一步增长应该会支撑收入。Twitter目前的混乱局面也为竞争对手提供了一个机会，他们可以从正在从Twitter流失的广告预算中分得一杯羹。人们似乎也越来越认识到TikTok的问题本质，这可能会导致在未来的某个时候限制它的使用。不过，在短期内，宏观环境可能比Snap的任何具体问题都更重要。消费者目前入不敷出，许多零售商库存过剩。因此，宏观环境可能会进一步疲软，对广告支出的打击可能会比目前严重得多。通货膨胀率的下降和工资的强劲增长可能会导致经济软着陆，同时消费支出也会持续强劲。对于眼光较长远的投资者来说，Snap的估值为负面发展提供了很大的缓冲，而且该股似乎有可能在未来几年的某个时候大幅走高。图7:Snap EV/S倍数(来源:Seeking Alpha)
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