随着电子产品销售疲软和产业链库存的攀升，半导体开启了“下行周期”。相比于动辄利润暴降的英伟达，高通的业绩仍然实现了正向增长。究竟是什么因素，让高通展现出抵抗周期的能力呢？海豚君和大家一起来看看高通这家公司。本文主要从三个方面来看高通：1）逆势增长的高通，具体是做什么的；2）高通核心的QCT业务，各下游的表现如何；3）为什么这个节点来关注高通。在行业下滑的大背景下，公司收入不降反升，这也使得高通的股价表现出一定的抗跌属性。海豚君认为高通是 “基本盘稳固+成长性看点”的龙头半导体公司，这也使得公司具备了长期关注的价值。1）基本盘稳固：主要来自于手机芯片方面的绝对领先的设计能力。即使在下滑的大背景下，公司仍实现了份额端的提升，进一步巩固了高端安卓芯片市场的领先地位；2）成长性看点：超强的芯片设计能力，也给公司带来了汽车和XR市场的领先。目前很多主流的汽车和XR品牌都选择了公司的产品，汽车领域更是获得了超过300亿美元的订单；3）当前节点：在半导体下行阶段，找寻具有明显领先优势的龙头公司，高通便是其中之一。行业进入困境阶段，但总有反转回暖的一天。而今能看到产业链中，部分安卓手机的存货已经开始消化。虽然需求端尚未明显复苏，但是高额库存的消化，有望给行业/公司释放向好的信号。本文主要是围绕高通业务的基本情况展开，在下篇文章中将对公司的业绩进行测算并给出投资判断。
高通最新一季财报出炉，公司营收再次实现了22%的增长。这是公司自2020年二季度疫情以来，连续9个季度实现两位数的增长。众所周知，小米、OV、三星等旗舰手机中频频出现高通的身影，市场也一直把高通作为手机/安卓市场的公司代表。而和公司持续实现两位数增长的表现相比，全球智能手机出货量却是连续5个季度都出现了下滑。这又是为什么呢？是高通除了手机业务，其他业务带来的增长吗？我们从高通做的业务中，去寻找答案。从公司最新的财报披露来看，高通的业务主要由CDMA技术（QCT业务）和技术授权（QTL业务）两部分构成，两业务合计占比达到99%左右。1）CDMA技术（QCT业务）：一直是高通最大的收入来源，主要是负责研发和销售基于3G/4G/5G等技术的芯片等软硬件产品及方案。产品可用于移动设备，无线网络，物联网、宽带网关设备、车载远程信息处理及信息娱乐系统等；2）技术授权（QTL业务）：主要是高通历年来自研或收购的技术专利进行授权。可以看出，QCT业务是公司的发展重心，这也是公司持续布局的方向。本季度也正是由于QCT业务实现28%的同比增长，直接拉动了公司收入实现20%+的增长。而QTL业务的疲软表现，主要是受中低端手机出货下滑的影响。
既然我们知道高通本季度的增长主要由QCT业务带来，并且该业务也是公司最核心的业务。那么这业务主要包括哪些下游领域呢？高通的QCT业务，也是公司的半导体业务，主要包括手机、射频前端、汽车和IoT四个领域。本季度高通的增长主要得益于手机和汽车领域的高增长，射频前端本季度有所下滑。QCT业务中的手机部分，主要是包括智能手机领域的芯片（但不包括射频前端部分）。高通的智能手机芯片业务长期占据公司营收的50%以上，本季度也是公司增长的最大增量。而在高通销售的手机芯片中，主要有基带芯片和SoC芯片两类：①基带芯片：用来合成即将发射的基带信号，或对接收到的基带信号进行解码的芯片，主要起到通信终端的信号处理功能。而苹果目前仍在采购高通的基带芯片，用于自己的SoC芯片上；②SoC芯片：其中包括了CPU（中央处理器）、GPU（图形处理器）、NPU（神经网络单元）、BBU（基带单元）、ISP（图像信号处理器）、内存、音频处理器和WiFi模块等功能。换句话说，SoC芯片基本包办了除电源管理和射频处理以外的所有手机功能。高通手机业务本季仍实现了40%的增长，而反观全球手机市场的出货量是8%的下滑。一升一降之间，主要体现了高通本身产品的竞争力。1)AP/SoC量的维度：高通份额继续提升。这其中的AP芯片是指应用芯片（不包含基带的），用以处理手机内部数据。而SoC芯片是包含处理器和基带芯片的集合。虽然整体手机市场出现下滑，但高通的份额在过去呈现出提升的趋势。高通凭借骁龙700系列和800系列的产品拿到了更多的市场，公司在AP/SoC芯片市场的份额从过往的25%左右提升至30%左右。此外，高通与三星的移动专利许可协议延长至2030年年底，骁龙在Galaxy S22产品中已经占到75%的份额；2）AP/SoC价的维度：占据稳固的高端安卓市场。从安卓手机市场看，高通牢牢占据着中高端市场。在2021年安卓手机市场，高通在300-499美元的安卓手机市场占据65%的份额。
类似于苹果，高通凭借3成的出货量，获得了市场近5成的收入。而在2022年，公司将骁龙700和800系列产品更多地打入三星的高端系列产品。高通在高端安卓手机中份额的进一步提升，拉高了公司产品的出货均价。3）基带芯片的维度：形成绝对领先地位。和占有近三成的AP/SoC芯片相比，高通在基带芯片市场占据更为领先的地位。这主要是因为苹果也采购高通的基带芯片，然后自己来做SoC芯片。在苹果公司的采购下，高通在基带芯片市场占据6成以上的市场份额，在行业中遥遥领先。从4G手机逐渐进入5G时代，手机上对于基带的采购有更高的需求，也带来了更高的价值量。5G的普及和苹果采购协议的签订，让公司的份额重回全球第一。射频前端业务，主要包括4G、5G sub-6和5G毫米波的射频产品。实际上，这其中很大一部分还是用于手机领域。高通的射频前端业务长期占有1成左右的份额，本季度两位数下滑的表现，主要是受整体手机市场和5G换机渗透率的影响。高通的射频前端业务最早从2013年开始，之后通过对RF360的收购，公司实现了对调制解调器到天线端解决方案的全覆盖。高通射频业务的前端制造主要采用IDM模式，晶圆制造部分放在德国和新加坡，而后端的模块封装放在中国和新加坡。射频前端产品中，主要包括射频开关、低噪声放大器、功率放大器、滤波器和天线谐波器等，最终实现信号的接收和发送。由于高通的射频业务很大一部分仍来自于手机，而手机已经是个成熟市场的情况下。射频业务的这波上涨主要是基于4G到5G的升级，带来的价格端的提升。而今5G手机渗透率已然过半，增速开始放缓的迹象。而又加之今年不景气的智能手机市场，公司本季的射频前端业务出现了下滑。从整个射频前端的市场看，在2G-4G时代主要以Skyworks、Qorvo和安华高科三家为主，而随着高通完成对RF360的整合，成功在5G时代打入射频前端市场。未来公司仍有望凭借“5G基带+射频前端”组成的全套解决方案，在市场中获得更高的份额。汽车业务，主要包括远程信息处理器件、连接和信息娱乐系统器件产品。随着新能源车的普及，高通的汽车业务也迎来的持续高增长的表现。在新能源车中对于智能化概念的引入，高通的汽车业务中数字座舱、车联网、ADAS/自动驾驶等模块都有较好的发展。虽然目前汽车业务占比仍不足5%，但业务一直能保持在20%以上的增长速度。现阶段的新能源汽车主要实现电动化的过程，而对于智能化仍有较大的提升空间。而公司在智能驾驶方面主要提供智能座舱（包括仪表盘、后座、HUD和智能后视镜）、自动驾驶（包括ADAS芯片）等。随着汽车智能化的发展，公司的汽车业务有望继续高增长。目前公司领先的汽车制造商大多已采用了骁龙汽车数字座舱平台，而snapdragon Ride平台也将打造高性能低功耗的ADAS和自动驾驶解决方案，可支持L1-L5自动驾驶功能。虽然公司的汽车业务仅实现4亿美元的收入规模，但是公司已经获得在连接、数字座舱和ADAS等领域的订单超过300亿美元，这为公司未来汽车业务的高增长提供了保障。物联网（IoT）业务，长期以来一直是公司第二大收入来源。由于其中涵盖太多的下游平台，很难从单一领域的变化来解释该业务的增长。①消费电子类：主要包括PC、平板、XR、可穿戴设备等；②边缘网络类：基于云经济的边缘连接和处理，包括移动宽带、无线接入点；③工业类：主要用于工业机械、能源、零售、机器人等领域高通本季度物联网业务仍实现了20%以上的高增长，主要是由边缘网络和工业类的拉动。正如所看到的，消费电子中PC、平板等产品在本季度都表现疲软，而边缘网络和工业类仍展现较好的需求。1）消费电子类：平板电脑开始搭载高通骁龙8移动平台（联想发布了的ThinkPad X13s Gen1，搭载了高通最新的骁龙 8cx Gen3 处理器）；无线耳机开始搭载高通S3旗舰音频平台；而高通骁龙XR2平台也全面进入XR市场。纵观消费电子市场，高通凭借自身的芯片设计能力，已经全面打入各类产品，并都取得了不错的市场占有率；2）工业领域：高通曾推出七款方案：QCS8250、QCS6490、QCM6490、QCS4290、QCM4290、QCS2290、QCM2290。分别用于多种工业和商业场景，针对于联网医疗、仓储物流、工业手持设备、零售及资产跟踪等；3）边缘网络：高通曾推出Cloud AI100边缘解决方案以进行AI处理和边缘应用普及。而在今年6月公司通过收购以色列移动网络自动化与管理企业Cellwize Wireless Technologies，以进一步增强高通技术公司在推动5G RAN创新和普及方面的领先优势。从而推动行业数字化转型、赋能智能网联边缘并支持云经济的增长。
海豚君认为高通是具有“基本盘稳固+成长性看点”的龙头半导体公司，具有长期关注的价值。从上文看到，高通最核心的业务仍是手机业务，手机业务是公司的基本盘。而在手机市场下滑的情况下，公司的收入不降反升，这主要得益于公司产品的竞争力。公司在疲软的手机市场中获得了更大的市场份额和更高的出货均价，这足以表明公司基本盘之牢固。在基本盘以外，公司还具有成长性的看点，这主要是基于公司领先的芯片设计能力。①在汽车领域：公司的骁龙座舱平台从2021年开始已经支持中国汽车品牌推出了近50款车型，其中第三代骁龙座舱平台是多厂商打造差异化车内体验的首选平台。而今随着公司第四代座舱平台的研发完成，也将很快与消费者见面；②在XR领域：公司的骁龙XR平台被Oculus搭载后取得了很好的市场效果，目前XR2平台已经被众多主流的XR厂商给使用。目前智能座舱、智能网联、XR在市场中的渗透率较低，未来随着市场渗透率的提升，有望给公司带来较大的增量。因此，公司除了稳固的基本盘以外，还有未来的成长性看点。机遇：智能手机业务是公司业绩最大的影响项。而今在低迷的手机市场，一定程度上影响了公司下游的拉货动力。但手机作为一个稳定的成熟市场，不会长期处于低迷状态，总会迎来转机。结合小米的边际向好来看，部分安卓厂商的库存已经开始有所消化。这对于安卓手机芯片供应商的高通，无疑也是利好的催化。随着安卓市场的触底回暖，高通业务也有望再获提振。风险：其实我们能看到，公司目前已经占据手机基带市场绝对领先的地位，这一部分是由于苹果也采购了高通的基带。而当时签订的采购协议到2023年，苹果之后存在使用自研基带的可能性。
如果苹果之后全面自研基带，那可能对公司基带业务带来部分风险。此外目前安卓手机市场仅是看到库存消化，还未明显看到下游需求端明显回暖的迹象，仍需继续关注终端需求变化。
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