概括：收购Figma的显示了Adobe管理层所犯的错误，它可能指出 Adobe 的竞争优势可持续性存在问题。不过，量化分析暗示市场反应过于消极，Adobe 仍有回升空间。
简要回顾一下细节，Adobe 达成了购买 Figma 的协议，后者提供基于 Web 的协作界面和应用程序设计工具。
Figma 的应用程序集成了整个创建和设计过程中所需的所有工具（存储、资产创建、原型制作、移交和版本控制），而 Adobe 最接近的竞争产品 XD 仅处理资产创建。Figma 在创建自己的客户群方面做得很好，它与 Adobe 的客户群有很大不同。Adobe 希望加速产品在网络上的可用性。根据 Adobe 的管理，Figma 的团队解决了与基于云的在线协作工具相关的工程问题，我将回到这对内部研发的意义（剧透：这不是很好）。与其他 Adobe 产品不同，Figma 三分之二的用户是开发人员而非设计师，这可能是扩大其客户群的一步。由于 Figma 是私人持有的，因此只有少数财务绩效指标可用。预计 22 财年他们的收入同比增长 100%，毛利率为 90%。他们的净美元保留率（现有客户群的 ARR 增长率/收缩率）达到了令人印象深刻的 150%。这表明客户流失不必担心，并且 Figma 能够有效地向现有客户追加销售，证明了其产品具有吸引力的价值。
许多投资者的症结在于 50 倍 FY22 收入倍数的 194.10亿美元的收购价格，这是 Adobe 超过 15B 美元的最大收购。在有史以来最大的 50 起应用软件收购中，这是隐含目标企业价值的第 11 大收购，同时也是最大的隐含 EV/收入倍数。最接近的是33.3 倍，中位数为 8.27 倍——对于这种规模的交易来说确实很贵。该交易以大约一半现金/已发行股票的形式宣布，发行的股票数量根据预先公布的交易价格确定。考虑到此后股价下跌了多少，而且在很大程度上是新闻的结果，这些显然不是理想的条款。关闭后的四年内将发行的额外股票，以希望保留 Figma 的领导层和员工，这无疑是公司迄今为止成功的关键，也是确保 Adobe 不仅可以从现有技术中受益，而且可以从 Figma 的运营成功中受益所必需的和未来的创新。管理层预计，该交易将在交易完成后的第三年年底增加 Adobe 的每股收益，这将在 2023 年发生。这预计将在 2026 年中后期实现增长。然而，购买条款让我深入了解了仓促的收购过程，或者至少是 Adobe 没有推动谈判的过程。根据基本的公司财务理论，当公司认为股票交易价格低于其内在价值、想要巩固所有权、回报股东、提高比率等时，公司就会进行股票回购计划。根据 Shleifer 和 Vishny 的时间假设，如果管理层认为其交易价格高于其公允价值并且所得款项将用于收购估值较低的目标，通过为股东提供更多的每股硬资产来扩大估值过高的好处。如果有的话，Figma 被交易条款高估了。另一方面，如果 Adobe 的管理层认为他们的股权被高估了，为什么在发出如此昂贵/摊薄的收购信号之前回购股票？我很难相信他们没有先见之明知道这个消息会拖累股价并提供更好的回报股东的机会。要么在回购后出现了股票收购的前景（这意味着不到三个月的仓促过程），要么没有考虑回购（意味着资本配置不当）。我更愿意相信前者；两者都是可能的。考虑到上述情况，我认为矛盾的原因是 Adobe 感受到了完成交易的竞争压力，也许 Adobe 并不是当时唯一参与 Figma 收购的公司。
众所周知，过去几年 ADBE 的交易价格高于更广泛的标准普尔 500 IT 指数。看看这种溢价直到最近是如何演变的：
对于那些喜欢视觉效果的人，这里是 ADBE 在过去五年和自收购以来的高级演变图表：当然，ADBE 具有高于平均水平的增长和盈利能力、较低的杠杆率和主导市场地位。尽管 Figma 可能会在评估 Adobe 在创意行业的主导地位时戳破漏洞，但它的大多数产品对于专业人士和消费者来说仍然是不可替代的创意工具。相对于极少具有这种长期优势的竞争极为激烈的行业，它们理应获得一定溢价。
我不认为 Figma 的收购会是短期的负面催化剂，而是它将帮助 Adobe 获得新的细分市场。
然而，由于此次收购可能表明 Adobe 难以有机地跟上创新竞争的步伐，因此未来应密切监测其收购和研发战略。由于Adobe 在创意应用程序领域的主导地位依然存在，我们可以继续期待收购的后续。
END
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