一个碳化硅部门，撑起安森美半导体“半边天”？

美股研究社 2022-12-06 19:47

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作者 | Khaveen Investments

编译 | 美股研究社

摘要

我们预计安森美半导体（NASDAQ:ON）的总收入增长将得到其SiC部门的支持，该部门的收益预计将是2021年收入的两倍，到2023年将超过10亿美元。

我们相信，公司的竞争优势仍然是其卓越的产品组合广度。

尽管随着SiC产量的增加，资本支出强度也在增加，但我们将其FCF利润率建模为5年远期平均值16.2%。

在对安森美半导体的分析中，我们介绍了该公司最近宣布的SiC业务扩张。我们分析了其SiC业务的增长，并根据管理层指导和长期供应协议估计其收入份额占其电源解决方案集团（PSG）部门的百分比。

此外，我们将该公司的SiC产品与竞争对手进行了比较，以确定其是否具有竞争优势。最后，我们分析了该公司在East Fishkill 和捷克计划扩张的资本支出强度占收入的百分比，并预测了其FCF利润率。

SiC增长支持PSG细分市场增长

从该公司之前的收益简报中，管理层表示，其SiC长期供应协议在未来3年内已达到40亿美元，比我们之前分析中的20亿美元大幅增加，增长了100%。此外，该公司提高了目标，到2022年将碳化硅收入增加两倍，到2023年收入超过10亿美元。在最新的收益简报中，管理层重申了其SiC收入目标。

我们仍有望在2022年将SiC收入增加两倍，并根据LTSA的承诺收入在2023年实现10亿美元的

——Hassane El-Khoury，总裁兼首席执行官

因此，我们根据管理层指导对2022年的SiC收入预测，因为它有望将其2021年的收入增加两倍（8000万美元），并在2023年超过10亿美元。此外，对于2024年，我们假设增长率为30%，因此其未来3年的收入符合管理层40亿美元的收入承诺指导。

该公司的SiC业务是其PSG部门的一部分（占2021年收入的7%）。我们对PSG剩余部门收入的预测基于其18.5%的历史平均增长率，但作为到2026年的保守估计，逐渐减少1%。

因此，我们预计该公司的SiC收入增长将由于其较高的增长率而支持其PSG部门的增长。根据该表，我们认为其SiC收入占PSG部门收入的百分比将从2021年的2.3%增加到2026年的23.3%，SiC收入增长率较高，5年平均为122%，而其他PSG部门收入增长率为17%。

在产品广度方面具有竞争优势

在我们之前的分析中，我们确定该公司比竞争对手具有竞争优势，但在最大产品电压为 1200V 的情况下处于性能劣势。

我们比较了该公司的SiC产品组合，并更新了前四大SiC公司之间的比较。

根据上表，安森美在竞争对手中仍然拥有最高的产品组合广度，SiC产品数量最多（87），其次是Wolfspeed（63）。在性能方面，安森美在推出1700V SiC产品后有所改善。不过，我们相信所有排名前4的公司都具有类似的性能优势，最大产品电压高达 1700V。

除此之外，就我们之前分析中强调的RDS而言，安森美半导体的产品具有较低的范围，为12-160mΩ，我们认为这表明其产品效率更高。就650V至1700V之间的产品的产品广度而言，安美森在每个系列的产品数量最多。

总而言之，我们相信，自从我们5月份报道安森美半导体以来，该公司的SiC产品组合已经有所改善，其新的1700V产品性能更好，但与前4名竞争对手的最大范围相似。不过，我们认为，与拥有更多SiC产品但性能低于1700V的较低芯片的竞争对手相比，该公司的竞争优势仍然是其卓越的产品组合广度。

增加资本支出强度

根据该公司在其最新的收益简报中，该公司指导其不断增加的资本支出强度。这是因为它专注于增加其SiC产量以支持其收入承诺。此外，该公司最近以4.3亿美元的成本收购了其East Fishkill晶圆厂，其中3.3亿美元将在2022年底前支付。

我们继续提高SiC产量并投资300毫米产能，以支持我们的长期增长，我们预计我们的资本强度将在中高百分比范围内。

——Thad Trent，首席财务官

Source: ON Semiconductor, Khaveen Investment

在上表中，该公司的10年平均资本支出占收入的百分比为7.8%，5年平均值为8.8%。因此，这进一步凸显了其在2022年不断增加的资本资本支出。此外，该公司正在捷克扩张，自2019年以来花费了1.5亿美元后，计划在2023年投资3亿美元。

因此，我们根据我们估计的2022年资本支出占收入的百分比预测了2023年的总资本支出，占收入的百分比为 11.8%，资本支出强度不断增加，并考虑到下表中计划扩张3亿美元。

Source: ON Semiconductor, Khaveen Investments

ON Semiconductor, Khaveen Investments

根据我们的收入预测，我们估计其资本支出占收入的百分比在2022年为11.8%，到2023年为14.7%。在2024年及以后，我们根据2年平均资本支出13.3% 估算其资本支出。

因此，我们看到其资本支出强度增加到5年平均资本支出占收入的百分比为13.3%，而10年平均水平为7.8%。就其FCF利润率而言，我们将其建模为5年远期平均值16.2%。

风险：竞争加剧

随着安森美半导体专注于SiC增长和产能扩张，其竞争对手也在扩大产能。例如，我们之前报道了Wolfspeed，我们重点介绍了它在北卡罗来纳州的积极扩张计划。我们估计到2026年，其供应增长将高于需求增长。而意法半导体等其他竞争对手已经开始在欧洲建设SiC基板工厂，其目标是到2024年从内部采购40%的基板。

因此，我们认为，随着竞争对手积极扩大生产，该公司可能面临越来越大的竞争压力。

Yole Development, Infineon, Khaveen Investments

总结

总体而言，我们预计该公司的电力半导体部门增长将由其SiC业务增长推动，其5年远期平均增长率为122%，而PSG其他部门收入增长为17%，其SiC收入占PSG部门收入的百分比将从2021年的7%增加到2026年的23.3%，这得益于其40亿美元的长期协议。

此外，我们确定该公司的竞争优势是其卓越的产品组合广度，而不是性能优势，尽管它推出了新的1700V，与竞争对手的最大性能相当。

最后，我们看到其资本支出强度以5年平均值13.3%的速度增长，而10年平均水平为7.8%，但我们看到其FCF利润率仍然强劲，5年平均值为16.2%。

Khaveen Investments

我们更新了之前分析的估值。我们预计远期5年平均增长率为17.2%，而之前为7.3%，并获得了83.63美元的更高目标价，上行空间为31.02%，低于我们之前的31.4%的预期，因为该公司的股价已达到我们的目标价，自上次报道以来上涨了23%。因此，在我们更新的收入预测考虑其SiC增长后，我们维持强劲买入评级和更高的价格目标。

END

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