作者 | 价值钟摆

我给予了Roblox Corporation（NYSE：RBLX）持有投资评级。

在我之前2021年8月12日的文章中，我警告说，RBLX的"估值在很大程度上考虑了公司不错的增长前景"，并指出"看涨的投资者必须考虑估值下调的风险"。

自从我之前的更新以来，Roblox的股价在过去六个月中几乎减少了一半。截至2022年3月3日，RBLX的最后交易股价为45.24美元，而在我之前的文章发表时，其股价为84.04美元。本文触及Roblox股价回升的潜力。

我不认为Roblox的股价在短期内会回升至70美元或接近任何地方，因为隐含的企业价值收入比和EV / EBITDA倍数将非常丰富且难以证明其合理性。另一方面，当该公司在今年下半年看到其预订量增长再次加速时，RBLX的股价可能会出现小幅反弹。因此，我维持对Roblox股票的持有评级。

根据下图，Roblox的股价明显跑输标准普尔500指数，自2021年11月下旬以来下跌了64%。

RBLX自2021年11月下旬以来的股价表现

Roblox令人失望的2021年第四季度和2022年1月的预订证实了投资者最担心的是，随着经济重新开放以及COVID-19缓解导致在家工作的顺风，该公司的增长势头将大幅减弱。这种担忧和担忧是RBLX近几个月股价疲软的关键原因。

RBLX于2022年2月15日收市后公布了其2021年第四季度的财务业绩，该公司的股价从截至2022年2月15日的73.30美元下跌-26%至截至2022年2月16日的53.87美元，以回应最近的季度业绩公告。

根据该公司2021年第四季度业绩演示幻灯片，Roblox的预订量在最近一个季度同比增长了20%，达到7.701亿美元。值得注意的是，这是该公司过去11个季度中预订量增长最慢的一次。

相比之下，RBLX在2021年第一季度，2021年第二季度和2021年第三季度分别实现了相对较高的预订增长，分别为+161%，+35%和+28%。作为第四季度业绩发布的一部分，Roblox还透露，它在2022年1月的预订量在2.2亿至2.23亿美元之间。这意味着环比下降40%，预订量同比增长2-3%。

展望未来，RBLX在该公司2021年第四季度财报上提到，"我们将开始对"今年年底"的预订进行更规范的比较"。

Roblox在2022年第二季度仍然需要处理高基数进行比较，该公司将2021年"5月，6月"称为"难以比较"。这表明，Roblox可能会在2022年下半年再次看到预订量同比增长的加速。

此外，Roblox还在公司的关键增长领域继续取得可观的进展。我在2021年8月对公司的最新更新中强调，"老龄化"和"国际扩张"是公司的主要中长期增长动力。

在老龄化方面，RBLX在2022年1月看到其年龄在17至24岁之间的用户同比增长了51%，该年龄组的用户约占该公司当月每日活跃用户的五分之一，正如其第四季度财报电话会议所披露的那样。

关于在美国以外的国外市场的扩张，亚太市场是RBLX的明星。Roblox的日活跃用户从2020年第四季度的560万翻了一番，达到2021年第四季度的1120万。

这也意味着RBLX在同一时期从亚太地区获得的每日总活跃用户比例从15%上升到23%。Roblox还在其最近的季度业绩发布会上透露，其在印度和日本两个主要亚洲市场的每日活跃用户在2021年第四季度的日活跃用户同比增长超过100%。

总而言之，Roblox股价的潜在反弹将受到预订增长加速，老龄化进一步发展以及国外市场扩张的推动。

但Roblox股价反弹的程度可能并不像投资者所希望的那样重要，我将在下一节中讨论。

正如上一节所解释的那样，我认为Roblox的股票可以反弹。但我不认为Roblox的股价很快再次达到70美元，这意味着与截至2022年3月3日该公司的股价45.24美元相比，上涨了55%。

有两个因素将限制Roblox的资本增值上行空间。

首先，Roblox在核心地区美国和加拿大市场的最新表现是主要问题。

正如该公司2021年第四季度财报所示，RBLX在美国和加拿大地区的每日活跃用户在2021年第四季度同比下降了-1%，而2021年第二季度和2021年第三季度的同比增长率分别为+5%和+6%。

值得注意的是，美国和加拿大市场的每日活跃用户在2019年第一季度至2021年第一季度的同比增长范围为+28%至+90%。

这里有两个关键的负面影响。

其中一个含义是，Roblox在美国和加拿大成熟市场的用户增长可能已经达到饱和点。目前尚不确定亚太地区等国外市场的强劲增长是否能够完全抵消美国和加拿大地理区域未来的疲软。

另一个影响是，假设来自美国和加拿大市场的活跃每日用户比例继续下降，RBLX的整体货币化率可能会下降。很自然地假设，与国际市场相比，更成熟的美国和加拿大地区的用户货币化率相对较高。

此外，值得注意的是，根据下图，Roblox在过去四年中每月独立用户的平均预订量相对持平，这意味着它过去可能没有成功地将用户货币化。

Roblox每月唯一用户的平均预订量

其次，即使在最近的股价调整之后，RBLX的估值也不完全便宜。根据标准普尔资本IQ数据，市场目前对Roblox的共识是未来12个月的企业价值收入比和EV / EBITDA倍数分别为7.9倍和41.1倍。

根据我的计算，70美元的价格目标将转化为远期EV / EBITDA和企业价值收入比分别为12.5倍和65.2倍。Roblox不太可能达到如此高的估值，市场一致预计该公司的收入增长率（+15.3%）和EBITDA利润率（+19.2%）在2022财年相对温和或低于20%。

RBLX股票为持有型股票。

该公司的中期前景喜忧参半。Roblox正在努力扩大其用户群并使其地理组合多样化，并且根据其最近的2021年第四季度业绩，出现了令人鼓舞的迹象。

但Roblox美国和加拿大市场的每日活跃用户增长放缓是一个关键的逆风，RBLX目前的估值不足以保证买入评级。

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